隨著信托保障基金的成立，能否依托該基金逐步打破所謂“剛性兌付”成為2015年伊始信托行業(yè)的熱門話題。
日前，記者就這一問題采訪了已有十多年從業(yè)經(jīng)歷的華澳信托一位資深項目評審員。
他剖析人們多年來對“剛性兌付”的誤讀，指出風險管理者理應像執(zhí)掌溫莎基金三十余年的約翰?聶夫那樣，淡泊功罪之爭，理性面對市場。
剛性兌付=接盤+兜底？
在當下競爭激烈的“泛資管”時代，[注冊美國公司好處]信托公司在財富管理與投融資領域依然木秀于林，在華澳信托這位資深項目評審員看來，支撐這種姿態(tài)的最重要力量不外乎“剛性兌付”這塊隱形的“金字招牌”。
雖然媒體熱衷于分析各家信托公司所發(fā)行產(chǎn)品的風險事件，然而至今仍未有一家信托公司的項目出現(xiàn)最終無法兌付的情況。
與此類報道相伴的是信托公司的“剛性兌付”不斷被暗示為阻礙行業(yè)發(fā)展的陳規(guī)舊矩，“倡導”信托產(chǎn)品投資者風險自擔的聲音此起彼伏。
“剛性兌付”究竟是功是罪？
記者與該評審員的對話就此展開。個案的闡釋難以服眾，他從風險管理的角度剖析了一位項目評審員眼中的“剛性兌付”。
很多人把“剛性兌付”當成一個十足的貶義詞，而在該評審員看來，“剛性兌付”從來只是表象，它是信托公司風險管理的結果，且這種結果確乎是一種良好的結果。
其次，他指出，不能把“剛性兌付”簡單地理解為信托公司“兜底”或墊付，這二者僅僅是“剛性兌付”的手段之一。
盡管十多年過去了，已是業(yè)界資深評審員的他對踏入金融工作崗位的第一堂風險管理培訓課記憶猶新。
課堂上，講師在講解風險管理手段時指出，風險管理按處置方式可分為風險緩釋、風險轉移、風險分散與風險承擔。
十多年從業(yè)經(jīng)歷使該評審員清晰地認識到，“剛性兌付”正是包含“風險承擔”在內(nèi)各類風險管理手段綜合運用的結果。
若將“剛性兌付”簡單地理解為信托公司“兜底”、墊付或“接盤”，實是過度放大了“風險承擔”手段的運用和作用，忽略了其他風險管理手段。
他向記者解釋：誠然，基于金融監(jiān)管的要求，穩(wěn)健的經(jīng)營策略以及對社會責任的擔當，包括華澳信托在內(nèi)的任何一家信托公司均會在資產(chǎn)中配置規(guī)模與自身風險偏好及展業(yè)方向相匹配的風險準備金；但該風險準備金絕不意味著“墊付資金”，其實際作用是對其他風險管理手段的后備與補充。
事實上，支持“剛性兌付”的核心支柱是風險轉移與風險分散。
從微觀個體的角度來看，信托公司與其他金融機構一樣只是一方交易對手，而從宏觀金融生態(tài)鏈來看，各類金融機構則均是社會資金、資本、資產(chǎn)及資源配置的環(huán)節(jié)之一。
如此分析，看似人人都成了“接盤俠”。
當前，這個稱號已然被妖魔化，但如果遵循“汝之毒藥，吾之蜜糖”的邏輯，就不難理解眾多發(fā)生風險事件的信托項目是如何轉危為安的，這決不能簡單地以“接盤”或“剛性兌付”來概括。
那些起于“2年-10%”產(chǎn)品結構的風險
為何有越來越多的信托項目出現(xiàn)風險狀況，與“剛性兌付”沾上了邊？這位資深評審員的分析把對這個問題的思考帶入了更深層次。
信托公司是聯(lián)系投資者及項目方的媒介，而在現(xiàn)金為王的資本市場，項目方的資金需求天然地需要妥協(xié)于資金方的投資習慣與偏好。
通過對整個行業(yè)的多年觀察，他發(fā)現(xiàn)，信托投資者對“2-10”結構情有獨鐘，即信托期限在2年以內(nèi)、年化回報率在10%左右的產(chǎn)品，這也是各家信托公司的主流產(chǎn)品。
換言之，跳脫出“2-10”結構的產(chǎn)品都是信托行業(yè)內(nèi)的小眾。
該評審員指出，市場上的信托產(chǎn)品投資回報率的差異絕對值基本在1%左右，相對于10%的標準值實際差異并不大，但期限變化多以6個月為基數(shù)，這一變化已經(jīng)超過了大部分投資者投資期限偏好的變化的容忍范圍，這表現(xiàn)為信托投資者對信托期限的長短更為敏感，導致大多數(shù)期限超過2年的信托產(chǎn)品面臨巨大的發(fā)行困難。
然而另一方面，從信托資金的投向上來看，兩大類項目——房地產(chǎn)與政信項目的當前實際投資建設期限大多在2年以上。
前者，隨著房地產(chǎn)行業(yè)步入寒冬，低去化率一直是困擾開發(fā)商的難題，同時近一年來趨緊的按揭貸款額度與放緩的按揭貸款發(fā)放速度，更使得原本依賴滾動開發(fā)、分期建設的房地產(chǎn)項目面臨巨大的流動性風險。
前期開發(fā)的項目無法按預期回籠資金，直接削弱了信托項目的第一還款來源，也導致后期項目及配套設施建設資金的短缺，進而以后期項目資產(chǎn)抵押再融資作為補充還款來源的計劃擱淺。這一多米諾骨牌效應幾乎每天都在上演。
后者，其投資回報周期更是天然地無法與“2-10”結構相匹配。基于公益或半公益性質，地方政府的基礎設施項目通常具有建設周期長、項目自身收益率低的特點，導致整個投資收益期一般都會超過2年。
顯而易見，信托公司從投資者投資習慣出發(fā)而設計的產(chǎn)品，實際上只能對上述項目進行“階段性融資”，而在這類階段性融資中，最顯著的風險是流動性風險；因此，信托公司對該類項目風險的管理，最主要的是針對項目流動性風險的管理。
在信托期限內(nèi)若投資項目本身無法產(chǎn)生足夠現(xiàn)金流用以實現(xiàn)信托計劃的退出，則化解這種流動性危機的最佳途徑就是尋求其他金融機構的再融資進行置換。
次之，則是尋求市場活躍參與者對標的項目資產(chǎn)進行收購，以實現(xiàn)信托計劃的退出。
據(jù)該評審員介紹，在“2-10”結構不能得到完美匹配的情況下，信托公司均會在項目風險管理的初期，即盡職調(diào)查階段及項目評審過程中，對交易對手再融資能力及標的項目資產(chǎn)的流動性作以重點考察。
顯然，這種流動性風險是不能被完全規(guī)避的。在信托期限內(nèi)，若項目無法按預期獲得退出資金，信托計劃往往會進入“風險處置”環(huán)節(jié)。
此時，若盡職調(diào)查階段對交易對手再融資能力及標的項目資產(chǎn)的流動性的評估相對準確，且金融機構風險準備金充足，往往可以在整個金融生態(tài)鏈條上實現(xiàn)資產(chǎn)再配置，從而使項目化險為夷。
像約翰-聶夫那樣遠離功罪之爭，客觀把控風險
現(xiàn)實中，這位資深評審員講述的種種風險管理成果，時常被人們以“剛性兌付”一言蔽之，甚至誤讀為尋找“接盤”或歸咎于“第一還款來源不足”。
我們不妨回到信托的本源和監(jiān)管的本意去一探究竟。
信托關系的實質是一種法律關系，起源于英國，在我國的發(fā)展呈現(xiàn)紛繁復雜之狀。
近年來，以信托業(yè)的“一法三規(guī)”為基礎，我國信托業(yè)監(jiān)督管理體系不斷健全，全行業(yè)正進入規(guī)范發(fā)展階段。
2014年4月，銀監(jiān)會向各銀監(jiān)局和信托公司下發(fā)了《關于信托公司風險監(jiān)管的指導意見》，要求信托公司建立流動性支持和資本補充機制；信托公司股東應承諾或在信托公司章程中約定，當信托公司出現(xiàn)流動性風險時，給與必要的流動性支持。
這一方面重申了信托公司應加強自身風險管理能力，另一方面對其股東明確提出了承擔相應社會責任的要求。
一時間，關于監(jiān)管當局明確或強化信托公司“剛性兌付”的解讀甚為流行。
然而，如果透過表象去解讀，不難看出監(jiān)管者要求信托公司及其股東量力而行、務實謹慎地開展業(yè)務、重視風險的處置與恢復的用心。
當“剛性兌付”這一信托公司完成金融資產(chǎn)配置的環(huán)節(jié)被一再誤讀時，當風險管理成果被以尋找“接盤”一言蔽之時，這位評審員更愿意相信，面對非議，風險管理者應當有膽識去面對這略帶殘酷的金融現(xiàn)實環(huán)境。
他引述了一段戚繼光在《紀效新書》中對良將的論述：“須必有定主，不為害撓，不為禍惕，無見于功，無見于罪�！币鉃椋河掠趫猿謶�(zhàn)略、戰(zhàn)術原則，而不被功過之心所裹挾左右。明人王世貞為《紀效新書》刊印作序時一言道破：“戚將軍之敗，往往為勝端�！�
在信托項目風險管理中，這位評審員樂于將成立項目視作“功”，將發(fā)生風險事件視作“罪”，成功的“剛性兌付”恰恰體現(xiàn)了信托公司無見于功罪的擔當，風險與收益的平衡，而這些背后則是強大的全流程風險管理能力的支撐。
在他眼里，執(zhí)掌溫莎基金三十余年的約翰?聶夫是“心有定主、無見于功罪”的極好例證。
約翰·聶夫被譽為“資金管理人的首選理財顧問”，外界稱他為“逆向投資者”，他卻自稱“低市盈率投資者”。就是這樣簡單的投資理念，就是這樣不簡單地堅守了三十余年，期間不斷被流行觀點評價“你錯了”。
但他所執(zhí)掌的共同基金卻在這三十余年里，[注冊美國公司費用]以低于市場平均風險水平的資產(chǎn)組合取得了每年平均領先市場盈利水平3%的成績。
華澳信托這位資深評審員毫不諱言，如約翰?聶夫這樣忍耐因與大眾意見相反而遭受的心理煎熬，是每一個風險管理者、投資決策者所必須面對的，而只有秉持無見于功罪的淡然，客觀面對不利的市場環(huán)境，務實地做好全流程風險管理工作，方可奠定長青的基業(yè)。
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